Prometí hace unas semanas, que iniciaría una serie de posts con las cartas de Warren Buffett a sus accionistas. Bien, esta es la primera que vamos a ver.

Se trata de la carta que Warren escribió a sus accionistas, explicando la gestión del año 1958. Podéis acceder al original en inglés aquí.

Para que os podáis poner en situación, aquí os pongo un gráfico de la bolsa, tal y como se vería en aquel momento.

Dow Jones en 1958.

Imagen DJ año 1958

Algunas cosas a tener en cuenta, antes de empezar:

  • Os aviso que no soy un traductor experto, por lo que he hecho lo que he podido. Los milagros ya sabéis dónde pueden pedirse.
  • En negrita os remarco cosas que creo que merecen la pena y que son “lecciones” que hay en la carta.
  • Uno de los “secretos” menos conocidos de Buffett, es que en sus inicios se dedicó a operar no una , sino varias sociedades (partnerships) en las que él gestionaba el dinero de otros. Esta es una manera de lograr para sí mismo, un fuerte apalancamiento sin riesgo, pues lograba un porcentaje de los beneficios sin poner capital para ello, y sin estar expuesto a posibles pérdidas. Esto es algo que ha marcado verdaderamente el éxito de este inversor, más allá de que los rendimientos fueran buenos de por sí. Cuando en la carta he traducido “sociedades” se refiere a estas “partnerships” en las que él gestionaba los fondos.

La carta comienza así:

El mercado general de acciones en 1958 

Un amigo que gestiona un trust de inversiones de tamaño medio, recientemente escribió:” El temperamento volátil, característico del pueblo americano, produjo una gran  transformación en 1958 y -exuberante- debería ser la palabra adecuada para el mercado, como mínimo”.

Creo  que esto resume el cambio de la psicologìa dominante del mercado de 1958 a ambos niveles: profesional y amateur. Durante el pasado año cualquier razón ha sido buena para justificar la inversión en acciones…

Mientras que es  imposible determinar, cuánto tiempo continuarán añadiendo números a los rankings, y estimulando la subida de precios, creo que es válido decir que cuánto más dure esto, mayor será la reacción.

Yo no hago ningún intento de predecir el mercado. Mis esfuerzos están dedicados a encontrar acciones infravaloradas. Sin embargo, creo que la creencia del público general de la previsibilidad de los beneficios de una inversión en acciones, traerá problemas. De ocurrir esto, podemos esperar que los precios, pero no los valores intrínsecos en mi opinión, de incluso acciones infravaloradas, se verán substancialmente afectados.

Resultados de 1958

En mi carta del año pasado, escribí:

“Nuestro rendimiento relativo, con probabilidad será mejor en un mercado bajista que en un mercado alcista….” “…En un año cuando el mercado haya tenido un avance significativo, estaré más que satisfecho con alcanzar el avance de los índices”.

La cita anterior describe el tipo de año que hemos tenido en 1958 y mi previsión ha sido acertada. El Dow Jones tuvo una subida del 38,5%. Las cinco sociedades de inversión gestionadas a lo largo de todo el año  han tenido unos resultados  ligeramente superiores al 38,5%. Teniendo en cuenta que una proporción sustancial de los activos están invertidos en acciones que se benefician muy poco de un mercado que sube rápido, creo que los resultados estarán por encima de la media en un mercado estable o bajista.

Una situación habitual.

Para que puedan entender mejor nuestra forma de operar, creo que es bueno revisar una actividad específica de 1958.

El año pasado me referí a nuestro mayor activo, que comprendía entre el 10% y el 20% de las distintas sociedades. Y señalé que era de nuestro interés que esta acción bajara o permaneciera estable, para que pudieramos adquirir una posición mayor, y por esta razón, probablemente mantendríamos nuestro rendimiento comparativo en un mercado alcista.

Esta acción era la Commonwealth Trust Co.

Cuando comenzamos a comprar, la acción tenía un valor intrínseco de 125 dólares por acción, valorado convervadoramente. Sin embargo, por buenas razones, no pagó dividendos a pesar de haber tenido beneficios de 10 dólares por acción, lo que fue la principal causa de un precio deprimido de unos 50 dólares la acción. Por tanto, aquí tenemos un banco muy bien gestionado, con una generación de beneficios elevada, vendiéndose con un gran descuento sobre su valor intrínseco. La gerencia es amistosa y el riesgo de una pérdida mínimo.

…/…

Durante el periodo de un año hemos tenido éxito acumulando aproximadamente el 12% del banco a un precio medio de 51 dólares….

Hubo competencia en la adquisición y subió hasta 65$ dónde no había ni compradores ni vendedores…

A final de año tuvimos éxito de encontrar una situación especial y vendimos a un precio de 80$….

…/….

A pesar de estar todavía infravalorada, me ha parecido que nuestro capital estaría mejor empleado en la posición que la ha reemplazado. Esta nueva posición representa aproximadamente el 25% de los activos de las distintas sociedades. Mientras que el grado de infravaloración no es mayor que el resto de nuestras adquisiciones, somos los mayores accionistas y esto aventaja en determinar el tiempo requerido para corregir la infravaloración. En esta posición particular, nos estamos asegurando virtualmente un rendimiento superior al Dow-Jones para el periodo que la mantengamos.

La situación actual.

Cuánto más alto sea el nivel del mercado, menos acciones infravaloradas vamos a encontrar, y estoy teniendo dificultades para encontrar un número adecuado de inversiones atractivas. Preferiría incrementar el porcentaje de activos en work-outs*, pero éstos son muy difíciles de encontrar en los términos adecuados.

En lo posible, estoy intentando crear mis propios work-outs* adquiriendo grandes posiciones en varias acciones infravaloradas. Esta política debe llevarnos al cumplimiento de mi previsión  de mejores rendimientos relativos en mercados neutrales o bajistas, y rendimientos normales en mercados alcistas. Es sobre esta base, que espero ser juzgado. Si tiene alguna pregunta, siéntase libre de hacerla.

- “Warren Buffett”

11-02-1959

[* Por lo que he podido ver Work-Outs es una situación asimilada de refinanciación/suspensión de pagos en las que el deudor, aún solvente,  y el prestamista, renegocian sus términos para que sea de nuevo viable la operación. He preferido dejar el término original ]

Algunas lecciones que podemos aprender:

  • El margen de seguridad de la operación que comenta es enorme: 50 $ de cotización frente a un valor intrínseco estimado de 125$ es un descuento del 60% sobre valor intrínseco, con un potencial de revalorización del 150%.
  • La concentración de la cartera es grande, con posiciones que alcanzan entre un 10% y un 25%. Esto deja una cartera de 4-10 acciones.
  • El propio Buffett dice que él espera batir al mercado, no en periodos alcistas, sino en periodos bajistas. Y que se conforma si, en un periodo alcista, consigue tener la misma rentabilidad del índice.
  • No hace ningún intento de predecir lo que va a hacer el mercado. Se guía por Precio VS Valor Intrínseco para tomar y deshacer posiciones.
  • Warren dice claramente que es mejor tener una situación de influencia y control, para poder influir en que se alcance el valor intrínseco antes.

 

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